A1. Nhận dạng

A2. Cơ cấu sở hữu — số từ BCTN, không dùng nền tảng dữ liệu

Nền tảng dữ liệu trả tổng 100,6% kèm cảnh báo trùng dòng và liệt kê một dòng "JX Nippon Holdings 8,15%" không tồn tại trong BCTN. Số dùng ở đây lấy từ BCTN 2025 trang 109 (chốt 31/12/2025):

Suy ra (tự tính): free float ≈ 8,86% trước khi bán cp quỹ → ≈ 10,7% sau — khớp với lý do bán cp quỹ là để đạt chuẩn free float 10%. Sở hữu nước ngoài 17,20%; room còn lại rất mỏng vì nhà nước chiếm 75,87%.

A3. Cấu trúc tập đoàn

BCTC soát xét 6T/2026, Thuyết minh 1(d), nguyên văn:

Trong 80 công ty con có 34 công ty Tập đoàn sở hữu 100% thuộc Khối Xăng dầu trực thuộc và 46 công ty con khác.

Con số đúng là 80 trên ba cấp.

A4. Kết quả kinh doanh 5 năm (hợp nhất, tỷ đồng)

Nguồn: VNDirect finfo (mã 23000 = LNST công ty mẹ, 23003 = hợp nhất — tra từ điển, không suy đoán). EBIT cốt lõi 2025 và 2024 khớp đến từng đồng với thuyết minh báo cáo bộ phận trong BCTC kiểm toán 2025 (BCTN tr.85, tr.87): 2.452.639.220.981 đ và 2.792.923.367.528 đ. ✅

Tham chiếu COVID: LNST hợp nhất 2020 chỉ 1.252,6 tỷ — mốc gốc này quan trọng ở Phần C.

A5. Sáu tháng đầu 2026 — đọc nguyên văn từ BCTC soát xét

BCTC hợp nhất giữa niên độ, soát xét bởi KPMG, số 26-02-00179-26-2, ngày 28/08/2026.

Đây là bảng quan trọng nhất của báo cáo. Nó nói ba điều cùng lúc, và ba điều đó kéo về hai hướng ngược nhau:

1. EBIT cốt lõi 6 tháng (2.637,3 tỷ) đã VƯỢT cả năm 2025 (2.452,6 tỷ) — hoạt động lõi đang kiếm được nhiều tiền hơn bao giờ hết.
2. Nhưng biên gộp SỤT từ 6,14% xuống 4,79% — thấp nhất trong chuỗi, trừ năm 2022. Lợi nhuận gộp tăng 27% trong khi biên giảm 134 điểm cơ bản, nghĩa là toàn bộ mức tăng đến từ doanh thu phình 62,6% — tức từ mức giá dầu, không từ việc bán hàng có lãi hơn.
3. Tỷ trọng lợi nhuận đến từ tài chính + liên kết rơi từ 65,8% xuống 38,7% — lần đầu trong nhiều năm hoạt động lõi tự gánh được mình. Nhưng nó gánh được nhờ một cú sốc giá, không nhờ cấu trúc thay đổi.

A6. Cân đối kế toán (tỷ đồng) — cột 01/01/2026 đã phân loại lại theo Thông tư 99

✅ Cân đối khớp tuyệt đối ở mọi kỳ. BVPS công ty mẹ 30/06/2026 = 19.958 đ (25.822,8 tỷ ÷ 1.293,88 tr cp).

Hai điều phải nói rõ về khối tiền:

1. Thuyết minh 3 — Áp dụng hướng dẫn mới về Chế độ Kế toán Doanh nghiệp (tr.15): Thông tư 99/2025/TT-BTC (ban hành 27/10/2025, hiệu lực 01/01/2026) thay Thông tư 200/2014, và Thông tư 43/2026/TT-BTC (20/04/2026) hướng dẫn hợp nhất. Nguyên văn: "Tập đoàn đã áp dụng các yêu cầu có liên quan của Thông tư 99 và Thông tư 43 kể từ ngày 1 tháng 1 năm 2026 trên cơ sở phi hồi tố, có nghĩa là số liệu so sánh không được trình bày lại." → Hệ quả: Quỹ bình ổn giá bị tách khỏi dòng "Tiền" sang "Tài sản ngắn hạn khác". Tiền đầu kỳ 01/01/2026 từ 10.675,8 tỷ (như công bố trong BCTC kiểm toán 2025) xuống 7.591,4 tỷ — chênh 3.084,4 tỷ. ⚠️ Ai so chuỗi tiền mặt 2025 → 2026 mà bỏ qua dòng này sẽ thấy một cú sụt 3.084 tỷ không có thật. Đây là bẫy hệ thống của mọi mã Việt Nam từ 2026, không riêng PLX.

2. Quỹ bình ổn giá là tiền của Nhà nước, không phải của cổ đông — và nay có thêm một chi tiết đáng chú ý: tại 30/06/2026, tài sản Quỹ bình ổn là 1.521.270.079.981 đ nhưng nợ phải trả Quỹ bình ổn là 1.661.577.286.070 đ. PLX đang nợ Quỹ nhiều hơn số đang giữ 140,3 tỷ (01/01/2026: khớp nhau). Nhận định: nhiều khả năng do chênh lệch trích/chi trong kỳ, không phải dấu hiệu bất thường — nhưng là khoản cần theo dõi.

Ngoài ra: 5.000 tỷ trái phiếu ngân hàng kỳ hạn 8 năm (VietinBank 3.000 tỷ, BIDV 2.000 tỷ, đáo hạn 6/2033) vẫn nằm nguyên ở "Đầu tư nắm giữ đến ngày đáo hạn — dài hạn", mã 265. Xem phần Ban lãnh đạo ở Phần C.

A7. Dòng tiền (tỷ đồng)

Ba điều đáng chú ý trong dòng tiền 6T/2026, đọc thẳng từ gốc:

• Capex 1.598,4 tỷ, tăng 125% so với 6T/2025 (708,9 tỷ). Theo thuyết minh bộ phận, 84% capex đổ vào Khối xăng dầu (1.347,1 tỷ). Đây không phải doanh nghiệp đang thu hẹp đầu tư vào mảng lõi.
• Cổ tức tiền mặt đã trả chỉ 166,0 tỷ, so với 1.620,9 tỷ cùng kỳ 2025 — giảm 90%. Lợi nhuận chưa phân phối giảm từ 4.004,0 xuống 1.066,8 tỷ (phần lũy kế), tức ~2.937 tỷ đã được phân phối/trích quỹ nhưng chưa chi tiền. (Quỹ đầu tư phát triển +505,7 tỷ, quỹ khen thưởng phúc lợi +629,6 tỷ; phần còn lại là cổ tức đã tuyên bố chưa trả — suy luận.)
• Dòng "Quỹ bình ổn giá xăng dầu — Thuyết minh 30: (1.428.023.473.804)" nay là một dòng điều chỉnh riêng trong CFO. Trước TT99 nó nằm lẫn trong biến động tiền.

FCF lũy kế 5 năm (2021–2025) = +5.993 tỷ. Cổ tức đã trả 5 năm = 8.298 tỷ. → PLX trả cổ tức vượt FCF 2.305 tỷ trong 5 năm. Capex 2025 (2.662 tỷ) đã vượt khấu hao (2.303 tỷ), và 6T/2026 capex (1.598,4) tiếp tục vượt khấu hao (1.296,0).

A8. Chất lượng chuỗi giá và rủi ro đường đi (chốt 22/10/2026)

A9. Tài liệu gốc — bốn thứ bắt buộc

BCTN 2025, thuyết minh 38, trang 205 (công bố 22/04/2026 — trước khi thị trường hiểu hết hệ quả): "Ngày 28 tháng 2 năm 2026, xung đột giữa Hoa Kỳ, Israel và Iran bùng phát đã khiến tuyến hàng hải qua eo biển Hormuz gần như bị gián đoạn… khoảng 20% sản lượng dầu thô toàn cầu được vận chuyển qua eo biển này. Bên cạnh đó, nguồn dầu từ Trung Đông hiện đang đáp ứng khoảng 60% - 70% nhu cầu nguyên liệu đầu vào của các nhà máy lọc dầu tại khu vực châu Á… Những biến động nêu trên đã và đang gây ảnh hưởng bất lợi đáng kể đến môi trường kinh doanh bình thường của Tập đoàn."

Toàn bộ cú sụt 53% và kết quả quý dị thường của 2026 đã nằm trong một đoạn văn, bằng văn bản, trước khi xảy ra — và không có trong bất kỳ bảng số nào của nền tảng dữ liệu.

Dự trữ quốc gia nằm trong kho PLX — và không ai biết bao nhiêu

Thuyết minh 28(a), nguyên văn: "Tại ngày 31 tháng 12 năm 2025 và ngày 1 tháng 1 năm 2025, Tập đoàn có nhận giữ hộ Bộ Công Thương một danh mục xăng dầu cho mục đích dự trữ quốc gia."

Thuyết minh không nêu số lượng, không nêu giá trị, không nêu phí giữ hộ — trong khi mục (b) liền kề lại nêu chi tiết tới từng lít cho hàng giữ hộ của bên thứ ba (RON 95: 31.000.998 lít 15). Chênh lệch mức độ công bố giữa hai mục là điều đáng chú ý.

Với một nhà phân phối, sức chứa kho bồn là tài sản sản xuất. Một phần sức chứa đó đang phục vụ dự trữ quốc gia ở quy mô không công bố. Đây là bằng chứng bổ sung — bằng văn bản, trong BCTC đã kiểm toán — cho luận điểm PLX là công cụ chính sách trước khi là doanh nghiệp (Rủi ro 2). Và nó là khoản không thể định lượng từ bên ngoài.

Việc cần làm: hỏi IR sức chứa kho bồn dành cho dự trữ quốc gia và cơ chế bù đắp chi phí (nếu có). Đã đưa vào Phần I mục I2.

A10. Sở hữu chéo

phép soát sở hữu chéo trả 16 đầu mối, toàn bộ gắn cờ [THẤP]. Đối chiếu BCTN tr.27:

Nghĩa vụ treo (BCTN tr.175, ghi chú (i)): PLX đã có kế hoạch thoái vốn khỏi PJICO theo Nghị định 91/2015 và 32/2018 (vốn nhà nước không được đầu tư vào bảo hiểm). "Tại ngày lập báo cáo tài chính hợp nhất này, việc thoái vốn chưa diễn ra."

B1. Bảy chỉ số loại bỏ công ty kém

Xét miễn trừ C (dành riêng cho phân phối/bán buôn biên mỏng — áp dụng "doanh nghiệp phân phối/bán buôn xăng dầu", áp cho chỉ số 4 và 6):

→ Miễn trừ C KHÔNG áp dụng được (trượt điều kiện 1, và trượt một nửa ngưỡng).

KẾT LUẬN SÀNG LỌC: LOẠI

Điều đáng nói không phải "trượt", mà là tại sao. Khung này cố ý mở cửa cho nhà phân phối biên mỏng — nhưng chỉ khi họ đổi biên mỏng lấy vòng quay vốn cực nhanh và ROE > 20% (mô hình Costco). PLX có biên mỏng của nhà phân phối nhưng không có ROE của nhà phân phối giỏi. Vừa không có quyền định giá, vừa không có hiệu quả vốn. Đó là trượt về bản chất, không phải lỗi kỹ thuật của phép sàng.

B2. Sáu cửa ải

Tổng: 14/30 ★

B3. Bài kiểm tra chiếc gương — KHÔNG ĐẠT

1. "Bản chất là nhập khẩu/mua từ lọc dầu rồi bán lẻ xăng dầu qua mạng lưới + bán buôn, tôi hiểu nó."
2. "Hào là mạng lưới vật lý và quy mô, và nó đang…" — không viết nổi "rộng ra". Biên gộp 7,47% (2021) → 5,85% (2025) → 4,79% (6T/2026). Hào hẹp lại, và năm nay hẹp nhanh hơn.
3. "Ban lãnh đạo…" — không viết nổi "đáng tin cậy vì lợi ích đồng nhất": cổ đông kiểm soát là Nhà nước, có mục tiêu khác cổ đông thiểu số.
4. "Giá hiện tại tương đương __% giá trị nội tại" — 174% (35.850 so với ~20.600 đ ứng P/E 9,2×). Không có biên an toàn.
5. "Ngay cả khi tôi sai, rủi ro giảm giá vẫn kiểm soát được" — kịch bản bi quan cho 15.371 đ (−57,1%), và một cú −53% đã xảy ra trong 7 tháng vừa rồi.

→ Không viết đủ 5 câu = không mua.

B4. Danh sách phủ quyết nhanh